椰子凍對(duì)小船說(shuō)：“CTD國(guó)債我都明白啦！謝謝小船哥。”小船笑著說(shuō)道：“不客氣。你還記得上一次臨走前我告訴過(guò)你，其實(shí)凈基差考察基差交易機(jī)會(huì)更合適的指標(biāo)是凈基差嗎？通常將扣除了持有收益的基差稱作凈基差（Net Basis）或扣除持有收益的凈基差（Basis Net of Carry,BNOC），也就是Basis-Carry。”“那為什么BNOC是考察基差交易機(jī)會(huì)更合適的指標(biāo)呢？”椰子凍問(wèn)道。“你想想看，假如現(xiàn)在有兩只流動(dòng)性都不錯(cuò)的可交割國(guó)債A和B, CTD國(guó)債頻繁在兩者之間切換且它們的基差都比較大，如果你凈基差想要進(jìn)行做空基差交易的話，應(yīng)該優(yōu)先選擇哪一只呢？”小船問(wèn)道。“

誰(shuí)基差大就選誰(shuí)呀？”椰子凍不解。小船嘿嘿一笑，說(shuō)道：“上一次說(shuō)過(guò)，在基差過(guò)大時(shí)，投資者會(huì)認(rèn)為基差‘應(yīng)該’有所修復(fù)，即縮小到基差的理論值。你還記得剛才說(shuō)過(guò)的簡(jiǎn)單期貨定價(jià)模型嗎？在不考慮交割期權(quán)的情況下，Basis=Carry，所以基差的理論值就是Carry。如果資金成本相同，那么Carry的大小就取決于國(guó)債的票面利率啦。”“你發(fā)現(xiàn)了嗎？假設(shè)現(xiàn)在國(guó)債A比國(guó)債B的基差要大，但這可能是因?yàn)閲?guó)債A的票面利率比國(guó)債B的票面利率更高，即國(guó)債A的Carry比國(guó)債B的Carry更大。如果在Basis=Carry的情況下，國(guó)債A的理論基差本來(lái)就應(yīng)該比國(guó)債B的理論基差更大，此時(shí)用國(guó)債A和國(guó)債B進(jìn)行做空基差交易的效果是一樣的，它們的基差都等于理論值。”“因此，考察基差交易機(jī)會(huì)更合適的指標(biāo)是BNOC，凈基差即Basis-Carry。在不考慮交割期權(quán)價(jià)值的前提下，如果BNOC=0，則說(shuō)明目前基差就等于理論值；如果BNOC ＞ 0且顯著為正時(shí)，則可以考慮賣出基差，當(dāng)基差回歸理論值時(shí)獲利；如果BNOC ＜ 0且顯著為負(fù)時(shí)，則可以考慮買入基差，當(dāng)基差回歸理論值時(shí)獲利。當(dāng)期貨合約臨近交割時(shí)，BNOC也同樣趨近于零。”“通常選擇最活躍的CTD國(guó)債進(jìn)行基差交易，但如果當(dāng)國(guó)債A和國(guó)債B在一段時(shí)期內(nèi)都有可能成為活躍最廉券時(shí)，哪只國(guó)債的BNOC更大，就優(yōu)先考慮用它來(lái)進(jìn)行做空基差交易。不過(guò)基差交易獲利與否，還要綜合考慮市場(chǎng)的變化情況。比如BNOC ＞ 0時(shí)賣出基差，但BNOC也可能從1元上升到2元，過(guò)早賣出基差反而虧損。

“基差和凈基差有點(diǎn)兒類似債券的全價(jià)與凈價(jià)。比如國(guó)債A與國(guó)債B的全價(jià)都因?yàn)槭找媛氏碌�而上漲了。假設(shè)現(xiàn)在國(guó)債A的全價(jià)比國(guó)債B的全價(jià)漲得更多，但這可能是因?yàn)閲?guó)債A的應(yīng)計(jì)利息更高，但國(guó)債A本身的凈價(jià)可能沒(méi)有國(guó)債B的凈價(jià)漲得高。所以大家分析債券價(jià)格時(shí)一般使用凈價(jià)，能更好地反映債券本身的價(jià)格變化。同樣地，凈基差基差更大不代表基差交易機(jī)會(huì)更好，可能是Carry較大的緣故。”小船進(jìn)一步解釋道。椰子凍豁然開朗，說(shuō)道：“果然拿熟悉的東西作對(duì)比就容易理解多啦！”小船繼續(xù)說(shuō)道：“凈基差還有一個(gè)作用�；�差可以理解為空頭交割國(guó)債的成本，明白了凈基差的定義就會(huì)發(fā)現(xiàn)，凈基差也可以作為判斷CTD國(guó)債的指標(biāo)�？疹^通常選擇凈基差最小的國(guó)債進(jìn)行交割，BNOC最小的國(guó)債是CTD國(guó)債，它是從價(jià)格維度進(jìn)行考察的。IRR和凈基差可以認(rèn)為是一個(gè)硬幣的正反面，分別從收益率和價(jià)格的視角來(lái)分析國(guó)債期貨。”“明白了，判斷CTD國(guó)債有兩種方法，IRR和BNOC。”椰子凍在本子上做記錄。