投資建議

    在補貼全面退坡和傳統龍頭車企全面電動化的背景下，新能源車產業鏈需求與降本壓力齊升，機遇與挑戰并存。我們認為2020 年新能源車將邁向平價的起點。

    理由

    2020 年是國內直接購置補貼的最后一年，也是歐洲市場轉軌邁向碳排目標的重要轉折之年。我們認為新能源車將在2020-2025 逐步實現全球平價。在向著完全平價過渡的時期內，多維度深層次的格局分化將貫穿產業鏈需求端和供給端。

    我們認為政策強度的不同、購買力的差異、車型推陳出新的時點，導致中國與歐洲市場的增長結構及各環節受益主體顯著分化。中國雙積分政策約束力弱于歐盟碳排規劃，使得歐洲市場純電動化的過渡期相對更短。2020 年歐洲車企全面推出高質量正向設計純電動車型，疊加稅費及其它補貼政策，驅動歐洲市場維持高增長。我們認為國內市場分化體現在2C 和2B 兩個市場的需求差異，2C 端受益于合資車企及特斯拉國產化，優質純電動車型供應釋放豐富了個人消費者的選擇，創造了新的購車需求，同時較寬松的雙積分考核也使得PHEV 有放量空間；2B 端出租電動化、網約電動車以及公務用車采購將在補貼存續期內繼續帶來穩定的自主品牌車型需求，共同驅動產銷回暖。

    根據我們測算，2020 年全球新能源乘用車銷量可達290-330 萬輛，其中中國新能源車總銷量達150-170 萬輛，全球動力電池需求中樞約在167GWh。在較嚴苛的碳排放標準制約下，我們預計歐洲新能源車滲透率2021/2025/2030 年可分別達到11.59%/27.63%/47.87%以上，對應銷量達181/432/748 萬輛，CAGR 28%；對應動力電池需求可達101/338/585.7GWh，CAGR 40%。

    2020 年電動車產業鏈核心投資標的挖掘遵循兩條主線：大眾MEB 與特斯拉中國供應體系，對應LG Chem 與寧德時代供應鏈。當前全球供應體系已基本構建完成，隨著產業鏈分化龍頭份額不斷提升，我們建議關注兩條投資主線：1）海外德系三強，特別是放量預期較高的大眾MEB 及特斯拉供應鏈，2）國產特斯拉及合資車企供應鏈。我們認為海外MEB 將主要由LG Chem 供應，在松下并不參與國產特斯拉大規模量產下，LG Chem 同樣受益于國產特斯拉的增量需求。寧德時代則占據國內合資品牌（如上汽/一汽大眾）及自主一線品牌的主要份額，受益于國內需求的回暖與份額的穩固。同時，寧德時代德國工廠已動工，驅動2021年后海外供應量提升。

    盈利預測與估值

    我們建議緊扣兩條投資主線把握龍頭標的：包括中游的恩捷股份、璞泰來，以及進入MEB 與特斯拉的高壓直流繼電器供應商宏發股份。此外，關注高鎳鋰電滲透率的提升對技術領先的行業龍頭的利好，推薦高鎳正極龍頭當升科技，關注容百科技（未覆蓋）。同時可關注進入采埃夫電機供應體系的臥龍電驅及二線優質鋰電企業億緯鋰能（未覆蓋）、欣旺達（未覆蓋）。

    風險

    全球新能源車增長不及預期，高鎳鋰電應用進度不及預期，行業降本不及預期。