全球：有效市場到有為政府。貧富差距再度擴大。過去幾年，影響全球經濟走勢的兩個重要因素分別是特朗普當選以及英國脫歐，原因在于美國乃至全球的貧富差距持續擴大。如此大的貧富差距上一次出現，還是在20 世紀30年代左右。富人有錢但消費傾向低，窮人很多但沒錢消費，最終導致總需求下滑、經濟出現危機。而目前美國大幅提升對中國的進口關稅稅率的做法，和1930 年代非常類似。但事實證明，貿易摩擦使得當時的衰退雪上加霜，解決不了問題。政府有為調節分配。美國最終走出困境靠的不是戰爭，而是強有力的政府宏觀調控。1932 年羅斯福上任總統后提出百日新政，加大政府對經濟的干預，最終帶領美國從大蕭條中恢復。市場經濟把效率放在首位，如果任由市場充分競爭，長期下來必然導致貧富失衡，出現市場失靈。貨幣放水可以改善經濟增長，但解決不了貧富差距的擴大。逆全球化增加關稅，只會加大經濟衰退的風險。真正的出路在于政府有所作為，增加低收入階層的收入，熨平貧富差距，這樣經濟才能夠獲得可持續的增長。

    中國：高速增長到高質增長。經濟自然減速，無需舉債強撐。3 季度中國GDP增速降至6%，但增速變慢其實是經濟水平提高后的自然現象。對比美日韓，若未來十年我們能保持5%左右的增速，其實更加優秀。94 年后韓國靠過度舉債強撐高增長，最終倒在了亞洲金融危機。08 年后我們靠舉債發展也出現了類似問題。過去兩年我們大力去杠桿，債務增速下降，但也使得信用緊縮，引發經濟下滑擔憂。短期經濟筑底，韌性不可低估。9 月以來經濟出現諸多觸底信號，包括發電量增速回升，PPI 環比上漲和企業中長期貸款增速改善。

    從三駕馬車看，3 季度汽車消費降幅明顯收窄，意味著消費仍有回升潛力；基建和制造業仍將托底投資，而地產銷售和土地購置增速轉正預示地產投資下滑風險下降；在全球經濟保持3%左右增速的背景下，中國出口增速進一步下降空間有限。因而中國經濟在當前5-6%左右位置具備企穩潛力。釋放三大紅利，實現高質增長。過去的40 年，中國經濟發展主要受益于人口紅利、城鎮化和全球化等三大動力，而未來將迎來工程師紅利、城市化以及深化改革開放等三大新動力的支撐。雖然人口紅利已經遠去，但人口素質提升和研發投入提升，將帶來工程師紅利。雖然我國城鎮化步入尾聲，但人口從農村和鄉鎮向城市集中，將帶來深度城市化的新紅利。同時，我們實施了LPR改革和大規模減稅降費，有利于減輕企業負擔，而消費稅改革也將帶來從促生產到促消費的轉變。因此，在三大紅利的推動之下，本輪經濟有望靠改革而非刺激企穩，這將更具可持續性，中國經濟正在進入中期增長的底部區域。

    配置：實物資產到金融資產。19 年股市領漲，復蘇而非滯脹。很多人把中國經濟當前的狀況定義為滯脹，但根據美林投資時鐘，在滯脹的環境下，股市和債市往往都會下跌。但今年以來是股市和商品領漲，這其實是在經濟復蘇期才會出現的現象。從中長期來看，弱增長加上溫和通脹，這其實更加類似于弱復蘇的狀態。過去十年：貨幣超發，股跌房漲。過去十多年中國經濟持續增長，但股市不漲反跌，而房價大幅上漲。這并非因為企業不賺錢，而是源于股市估值的下跌，同時房市估值提升。而關鍵在于貨幣超發，07-18 年廣義貨幣年均增速15%，遠超同期12%的GDP 名義增速。大家把15%的貨幣增速默認為買房回報率，造成房子越來越貴，而股市乏人問津。未來十年：從地產泡沫到金融時代。展望未來十年，中國經濟最大的變化在于貨幣不再超發，這意味著房地產不會有超額收益，而A 股的低估值有望企穩。而隨著貨幣增速的退潮，中國經濟也將從靠債務和投資外生驅動，轉向靠消費服務和科技創新內生驅動，后三者也將成為資本市場上的主要投資機會。我們相信，在高質量發展的模式之下，只要我們不走貨幣超發的老路，以國人的勤奮努力和聰明才智，只要搞對了研發創新的方向，就必然會繼續創造出財富，而財富不會消失，如果不在房地產市場中體現，就必然會在資本市場中體現。