本期摘要：

    對于國家統計局公布的10 月經濟數據，我們的觀點是：

    1. 10 月規模以上工業增加值同比增長4.7%，低于前月5.8%的水平；累計同比5.6%，與前月持平。10 月北部和中部地區氣溫開始下降，經濟活動活躍度隨之減弱，部分工業企業需要配合大氣污染防治的要求，降低工業產出；但是9 月穩增長政策的加碼向工業部門傳導，對工業產出又有一定支撐效應。在上述因素疊加之下，工業產出增速在10 月當月有所回落。

    2. 10 月固定資產投資完成累計同比增長5.2%，略低于前月的5.4%。今年限額內地方專項債發行完畢并在10 月底前全部撥付、形成實物工作量，進入11 月之后，隨著北方大部分地區天氣轉冷，戶外基建項目的建設將進入季節性停滯，因此預計年底基建增速將隨之出現放緩，等到明年1 月新一輪專項債在規定額度內提前發行，才會形成再次提振的勢頭。

    3. 10 月房屋新開工面積增長10.0%，竣工面積下降5.5%。從需求端來看，10 月商品房銷售面積同比增長0.1%，今年以來首次由負轉正，10 月新房銷售的增長主要來自房貸利率標價機制調整對剛需的扭曲，加上當前房地產庫存經過三年去化已經達到階段性低點，因此新房銷售回升對新開工的邊際效應變得顯著。

    4. 10 月社會消費品零售總額累計同比增速為8.1%，其中除汽車以外的消費品零售總額累計同比增速為8.3%，汽車消費對整體消費數據仍舊形成拖累。從具體類別來看，消費升級類商品較快增長：通訊器材類和體育娛樂用品類商品分別增長22.9%和11.5%，快于全部社會消費品零售總額增速；國內旅游收入、全國電影票房總收入持續較快增長。

    入冬效應開始顯現，工業增加值增速回落

    10 月規模以上工業增加值同比增長4.7%，低于前月5.8%的水平；累計同比5.6%，與前月持平。10 月北部和中部地區氣溫開始下降，經濟活動活躍度隨之減弱，部分工業企業需要配合大氣污染防治的要求，降低工業產出；但是9 月穩增長政策的加碼向工業部門傳導，對工業產出又有一定支撐效應。在上述因素疊加之下，工業產出增速在10月當月有所回落。

    從三大門類來看，投資呈現出顯著的入冬特征：9 月采礦業當月同比增長3.9%（前月8.1%，下同）；制造業增長4.6%（5.6%）；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長6.6%（5.9%）。

    分企業所有制類型來看，股份制企業當月同比增速有所回落，但絕對值仍然居前，達到5.4%（6.9%），私營企業增速5.4%（6.7%），國有企業4.8%（4.9%），僅外商和港澳臺投資企業2.1%（2.9%）的增速略低于整體水平。這一增速結構從側面反映，針對中小企業的定向扶持政策正在起效，而中小企業的增速更快有助于企業部門整體韌性的提高。

    分行業來看，41 個大類行業中有31 個行業增加值保持同比增長。農副食品加工業下降2.7%，紡織業下降1.3%，化學原料和化學制品制造業增長3.0%，非金屬礦物制品業增長4.1%，黑色金屬冶煉和壓延加工業增長6.3%，有色金屬冶煉和壓延加工業增長9.1%，通用設備制造業增長3.1%，專用設備制造業增長5.0%，汽車制造業增長4.9%，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業增長3.0%，電氣機械和器材制造業增長10.7%，計算機、通信和其他電子設備制造業增長8.2%，電力、熱力生產和供應業增長6.7%。

    分地區來看，10 月東部地區工業增加值同比增長3.6%（5.2 %），中部地區增長6.5%（7.5%），西部地區增長5.8%（8.2%），東北地區增長3.2%（3.6%）。各地增速均有不同程度的減慢，但結構仍在繼續改善。

    固定資產投資增速整體略降，低庫存背景下銷售面積年內首增帶動新屋開工增速回升10 月固定資產投資完成累計同比增長5.2%，略低于前月的5.4%。其中，民間固定資產投資累計同比增長4.4%，相比前月回落0.3 個百分點。

    分產業看，第一產業累計同比下降2.4%（-2.1%），第二產業增長2.3%（2.0%），第三產業增長6.8%（7.2%）。

    第二產業中，工業投資同比增長3.5%，增速比1—9 月份加快0.3 個百分點。其中，采礦業投資增長25.1%，增速回落1.1 個百分點；制造業投資增長2.6%，增速加快0.1 個百分點；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業投資增長1.9%，增速加快1.5 個百分點。上述門類投資增速變動出現結構性差異：采礦業除了受到季節性影響，也有來自前幾個月中下游疲弱的傳導效應；制造業增速受到此前政策鼓舞，出現了一些復蘇的跡象，但時至年底受資金安排所限，因此我們對年內余下兩月該數據并不過分樂觀，明年年初剔除資金跨年的影響之后才能印證我們的預測；能源供應增速的回升與季節性相關。

    第三產業中，基建投資同比增速（不含電力）為4.2%，比前月回落0.3 個百分點。基建的主要板塊鐵路運輸業投資增長5.9%，增速回落3.9 個百分點；道路運輸業投資增長8.1%，增速加快0.2 個百分點；水利管理業投資增長0.6%，增速回落1.3 個百分點；公共設施管理業投資增長0.2%，增速回落0.7 個百分點。今年限額內地方專項債發行完畢并在10 月底前全部撥付、形成實物工作量，進入11 月之后，隨著北方大部分地區天氣轉冷，戶外基建項目的建設將進入季節性停滯，因此預計年底基建增速將隨之出現放緩，等到明年1 月新一輪專項債在規定額度內提前發行，才會形成再次提振的勢頭。

    分地區來看，東部地區投資同比增長4.0%，增速與1—9 月份持平；中部地區投資增長9.3%，增速加快0.2 個百分點；西部地區投資增長4.9%，增速回落0.6 個百分點；東北地區投資下降4.5%，降幅收窄0.1 個百分點。

    10 月房地產開發投資同比增長10.3%，相比9 月回落0.2 個百分點。東部地區房地產開發投資57615 億元，同比增長8.4%，增速比1—9 月份回落0.2 個百分點；中部地區投資22822 億元，增長10.0%，增速持平；西部地區投資24588 億元，增長15.7%，增速回落0.5 個百分點；東北地區投資4579 億元，增長9.5%，增速回落0.4 個百分點。

    從供給端來看，10 月土地購置面積同比下降16.3%（-20.2%），盡管降幅相比前月有所收窄，但是考慮到土地購置后一年內開工的政策要求，土地購置面積增速的下滑將在未來一年內逐步向中下游傳導。房屋新開工面積增長10.0%（8.6%），竣工面積下降5.5%（-8.6%）。從需求端來看，10 月商品房銷售面積同比增長0.1%（-0.1%），今年以來首次由負轉正，其中住宅銷售面積增長1.5%，辦公樓及商業營業用房銷售面積分別下降11.9%和14.0%。10月新房銷售的增長主要來自房貸利率標價機制調整對剛需的扭曲，加上當前房地產庫存經過三年去化已經達到階段性低點，因此新房銷售回升對新開工的邊際效應變得顯著。10 月8 日新的房貸利率報價機制開始實施，對房地產銷售相對較活躍的一二線城市來說，新機制下房貸利率與此前相比普遍持平至上調，因此會進一步抑制這些城市的房地產需求；盡管對于三線城市而言，新機制將令房地產貸款利率出現小幅下調的情況，但是鑒于三線城市房地產庫存相對較高，且人口結構決定其剛需并不及一二線城市，因此三線城市即便出現房地產銷售的回升，也不足以對沖一二線城市在利率機制調整后房地產需求收到的負面沖擊。整體而言，我們認為房地產市場長期下行勢頭未改。

    積極因素與消極因素并存，消費增速略有下行但結構升級特征仍然明顯

    10 月社會消費品零售總額累計同比增速為8.1%（8.2%），其中除汽車以外的消費品零售總額累計同比增速為8.3%（9.1%），汽車消費對整體消費數據仍舊形成拖累。

    分區域來看，城鎮消費累計同比增長7.0%（8.0%），農村消費同比增長8.6%（9.0%）。分類型來看，餐飲消費增長9.0%，低于前月9.4%的水平，商品消費增長7.0%，亦低于前月8.0%的水平。消費方式上，網上消費增長16.4%，低于前月16.8%的水平。從具體類別來看，消費升級類商品較快增長：通訊器材類和體育娛樂用品類商品分別增長22.9%和11.5%，快于全部社會消費品零售總額增速；國內旅游收入、全國電影票房總收入持續較快增長。