公司近況

    海油工程出席了我們近期在北京舉辦的投資論壇，就公司經營近況及未來展望與投資者進行了交流。投資者重點關注的包括1）歷史低質量訂單對業績復蘇的拖累影響；2）公司向業主爭取價格變更的可能性；以及3）LNG 業務大發展對公司未來盈利的拉動作用。

    評論

    歷史低質量訂單有望于明年上半年消化完畢。我們認為海油工程在此輪中國油服工程行業景氣復蘇的周期下，業績復蘇速度慢于中海油服的主要原因，除了其服務內容相較中海油服所處的環節更靠后（中海油服主要受益于勘探業務增長，而海油工程主要受益于開發業務增長）以外，公司在2015-17 年低油價時期簽訂的低質量訂單也是拖緩業績改善的因素。公司預計該因素有望于明年上半年徹底出清，而我們按海洋工程項目執行周期約6-8 個季度測算，預計該因素消除的時間節點甚至可能早于公司的預期。

    價格變更談判或帶來更多驚喜。另一方面可喜的是，考慮到全球海洋工程行業景氣度正在復蘇，龍頭公司在手訂單均創下歷史新高，工程服務商對油公司的議價能力也正在提升。海油工程目前也正處于與業主爭取價格變更的談判期，根據行業慣例，一般會在年末集中結算時，一部分結算訂單有望取得更好的利潤回報；此外，我們預計公司自去年下半年以來新簽的國內大額訂單，也可能通過與業主協商爭取，變更成對公司更有利的價格條件，有助于公司中長期毛利率的改善。

    LNG 訂單收入占比有望提升，拉動整體毛利率恢復。截止3Q19末，公司在手訂單達287 億元，創歷史新高，我們認為這也主要得益于公司近年來新承攬的LNG 項目訂單出現了爆發式增長。根據我們測算國內LNG 項目在手訂單可能接近70 億元，海外超過50 億元。考慮到LNG 項目毛利率平均可能達15%，高于公司整體實現的毛利率水平，隨著明年LNG 項目陸續進入建造高峰期，我們判斷有望拉動公司整體毛利率改善。

    估值建議

    維持盈利預測，目標價7.7 元（對應1.5 倍FY19 市凈率和22%的上行空間），維持跑贏行業評級。公司當前股價對應1.2 倍FY19市凈率。

    風險

    油價大幅波動，合同價格變更低于預期，毛利率恢復慢于預期