核心觀點：

 

    國內端游21 年重回正增長，頭部產品集中度高。國產端游新品數量減少，端游概念股頭部集中度較高，根據Omdia數據，2021 年中國表現排名前三的游戲《英雄聯盟》、《地下城與勇士》、《穿越火線》占全年端游收入25%，頭部三款游戲的集中度較高；從市場規模來看，行業在600 億元上下體量已經徘徊多年，未實現明顯突破。近年來，國內端游市場得益于內容端豐富，用戶端游習慣的回歸，2021 年國產買斷制新游銷量近年來增速較快，帶動國內端游市場規模逆勢增長。根據伽馬數據，2021 年中國游戲市場龍頭股收入結構中，客戶端游戲市場實際銷售收入588 億元，同比增速為5.15%。

 

    網易《永劫無間》大獲成功，騰訊蓄勢待發。網易以國風和MMO 為特點，近年來持續產出端游概念股大作，從《夢幻西游》、《大話西游》、《天下》、《倩女幽魂》、《逆水寒》，網易在國產MMO 端游上確立領先地位，去年上線《永劫無間》成為2021 年買斷制游戲銷量冠軍。我們認為網易在端游上的成功與其重視端游研發投入相關，另一方面得益于在MMO 積累的經驗，使其擁有領先的認知和豐富的經驗。另一方面，網易也在轉變運營理念，保障玩家游戲體驗。騰訊依靠LOL、DCF、CF 三大代理端游奠定了基礎，2016 年推出《天涯明月刀》取得不錯成績，近年來推出的高話題度新品并不多，精品端游的供給上相對不足。但騰訊在海外端游工作室的布局完備，以及Level Infinite 品牌在海外獲得多款端游的代理發行權，騰訊端游實力有望持續提升。

 

    投資建議：我國端游市場起步晚于歐美，早期通過代理完成用戶啟蒙和市場教育，彌補了自研端游產品的不足。

 

    國內游戲公司在MMO 品類上的優勢明顯，網易的夢幻、大話IP，騰訊的《天涯明月刀》，西山居劍俠情緣系列，中手游的仙劍系列以及完美世界的誅仙IP 等展現了國風MMO 游戲在劇情和玩法上的領先，多個經典端游IP 至今仍有忠實粉絲。進入手游時代，游戲公司對端游投入相對減少，我國端游熱門游戲輪動較小，新游難以撼動經典端游地位。近年來，中國端游發展進入新階段，一是內容供給的豐富，國內游戲公司開始重視端游研發，高質量的內容供給可以帶動需求增長；二是我國手游市場也面臨著內容監管增強，手游行業規模增速放緩。

 

    因此游戲概念股公司也重新開始審視端游市場的價值；三是隨著我國游戲玩家的教育和用戶習慣的養成，玩家對于高品質游戲龍頭股和高質量的游戲體驗的追求越來越強烈，給更大屏體驗更好的端游也提供了良好的環境。從外部環境來看，云游戲等技術的發展、PC 硬件的普及以及電競生態的完善也有利于端游的發展。關注在端游布局較早或游戲研發實力突出的公司，推薦網易、騰訊控股，以及A 股的完美世界、吉比特等。

 

    風險提示：市場發展不達預期風險，端游產品龍頭股無法滿足用戶變化的需求風險，行業監管收緊的風險。

 

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