鑒古知今：國內家居周期復盤。過去前兩輪地產下行周期中，家居行業估值修復先于地產回暖，且龍頭通過擴品類+多品牌+拓渠道等方式擴展多元增長曲線，抓住細分市場結構化機會穿越周期，2020-2022年家居龍頭內銷增速-地產行業增速差值持續拉大。

 

    　　別水之址：海外家居零售龍頭如何穿越周期？宜得利和家得寶供應鏈優勢突出+零售運營能力卓越，平穩期依托供應鏈優化、產品降價、品類融合、獲客能力提升等持續提高單店坪效，估值中樞穩定向上。

 

    　　別水之址：安踏&美的如何應對品類&品牌拓展？安踏執行“單聚焦、多品牌、全渠道”戰略方針及DTC轉型加強消費者洞察，渠道效率顯著提升；美的組織變革與渠道建設持續變化以適應不同發展階段，業務布局多元化。我們預計伴隨龍頭企業品類、品牌搭建齊全，渠道改革、信息化打通，管理半徑下沉促效率提升，最終有望誕生強零售品牌巨頭，家居龍頭估值中樞有望上移。

 

    　　本輪家居龍頭alpha究竟有多強？本輪家居集中度提升邏輯極強，家居龍頭增速跑贏行業30%以上，龍頭企業能力升級，具體表現為：品牌矩陣覆蓋維度廣，品類拓展至全屋、場景式消費，渠道前置力度加強且建立全鏈條用戶服務能力等；此外，主要增長驅動力轉向同店增長，2021年歐派、顧家單店收入分別同比+33.6%、+45.1%，未來一年將是龍頭業績驗證期，強alpha龍頭未來四個季度業績預計高增。

 

    　　家居龍頭長期成長的天花板有多高？經我們測算：1）客戶數：2021年歐派、顧家概念股分別服務84萬、104萬客戶，預計遠期客戶規模將達到244萬、518萬，仍存在2倍、4倍增長空間；2）客單值：中性假設下2021年歐派、顧家概念股出廠客單值分別為2.16萬元、0.87萬元，遠期客單值有望提升至3.72萬元、1.50萬元；3）市場規模：中性假設下2021年歐派、顧家市場規模為181億元、91億元，大家居市占率分別為4.7%、2.3%，遠期市場規模有望提升至908億元、776億元，較當下仍存在4倍、7.5倍成長空間，市占率分別提升至10.1%、8.6%。

 

    　　投資建議。未來一年將是龍頭業績驗證期，本輪家居龍頭alpha極強，預計未來四個季度業績均高增。首推成長平臺化、卡位軟體&定制，零售基因概念股突出的顧家家居，卡位流量入口&率先推動產業整合的歐派家居；關注喜臨門、慕思股份、敏華控股、索菲亞、志邦家居龍頭股、金牌廚柜、江山歐派、王力安防等。

 

    　　風險提示：地產概念股超預期下行、疫情反復、原材料龍頭股價格超預期波動、假設和測算誤差風險

 

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