公司年報披露，2012年實現營業收入20.93億元，同比增長14.09%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.31億元，同比增長11.23%；實現EPS為0.88元，低于我們此前0.95元預期；公司業績低于預期的主要因素包括:1、潮樓商業、流行前線經營情況低于預期，2012年收入分別較去年同期下滑7.32%、41.93%；2、花城匯項目開業進度低于預期，公司披露該項目預計于2013年5月試營業（我們此前預期2012年底前開業）。扣除房地產業務，公司其他主業營業收入同比增速為20.68%，主業增速顯著好轉。

　　主業增長向好，北海高嶺土業務大幅減虧。從公司主營業務經營情況來看，2012年物業出租及管理業務營業收入為7.72億元，同比增長12.31%，毛利率較去年提升2.86個百分點至57.5%；房地產業務確認收入4.49億元（主要為海印又一城項目貢獻），較上年下滑4.88%；百貨業務確認了海印奧特萊斯收入1.8億元，目前奧萊項目日均銷售收入已達百萬，毛利率12.83%；高嶺土業務實現營業收入2.96億元，同比增長19.46%，伴隨著北海高嶺土業務的大幅減虧，公司高嶺土業務盈利能力出現好轉，全年實現盈利約1913.95萬元，而去年同期僅為411.15萬元。

　　炭黑業務擬剝離，換入總統大酒店。公司同時公告了與控股股東的資產置換方案，擬將環星炭黑置出，置入總統大酒店（之前一直是公司代海印集團托管），海印集團承諾總統大酒店2013/2014/2015年凈利潤不低于600/720/840萬元。公司炭黑業務2012年實現收入3.82億元，虧損3.46萬元，換入總統大酒店后將使得公司資產質量有所提升，業績也將有小幅改善。

　　期間費用率同比小幅提升。公司2012年期間費用率較去年同期小幅0.55個百分點至13.1%，其中銷售費用率較上年同期提升0.08個百分點至3.64%，管理費用率較上年同期提升0.11個百分點至6.08%。海印奧特萊斯的新裝開業以及高嶺土業務的生產環節改良等因素是造成費用率水平同比上升的主要原因。

　　維持“增持”評級:我們假設肇慶海寧又一城項目將于2013年下半年及以后陸續結算，國際展貿城、花城匯、總統大酒店及肇慶大旺項目將于2013年開始貢獻收入，小上海風情園項目將于2014年開始貢獻收入，暫不考慮茂名房地產項目及森蘭商都項目的業績貢獻，預計2013~2015年EPS分別為0.80元/1.02元/1.14元，扣除房地產后主業EPS約為0.64元/0.81元/0.93元。盡管受房地產結算期的影響，公司2013年業績或將面臨下滑，但考慮到公司儲備項目較充足，長期看業績仍具備持續增長動力，我們維持對公司的“增持”評級。